今天分享的是储能系列深度研究报告：《 2023水电建设深度报告 》。（报告出品方： 头豹）

　　水电是利用河流、湖泊等水流由高处流向低处产生的重力势能推动水轮机转动形成机械能，再以机械能推动发电 机产生的电力。在资源、环境双重压力下，水电以其清洁高效、安全稳定的特点得到中国政府青睐。2017-2022 年，中国水电行业市场规模由11978.65亿千瓦时增加至13522.00亿千瓦时。未来五年，中国水电产能规划稳步推进，中国水电行业将持续稳步增长。

　　水电是利用河流、湖泊等水流由高处流向低处产生的重力势能推动水轮机转动形成机械能，再以机械能推动 发电机产生的电力。水电适用于河流，湖泊和海洋等不同的水资源环境中。水电主要依靠水产生的动能、势能、 压力能等带动水轮机转动，水轮机带动上方的发电机发电，发出的电通过变电器输出额定功率的电，再通过电网 传送至用电用户。在水电建设过程中，为实现连续生产电力需修建一系列水工建筑物，包括进水、引水、厂房、 排水等，安装水轮发电机组及其附属设备的厂房，这些建筑物及设备被称为水电站。

　　按水电开发方式，水电站可分为坝式水电站、引水式水电站、混合式水电站和特殊水电站。

　　中国水电建设行业自新中国成立以来逐渐兴起，随着“一带一路”倡议的稳步推进，以三峡集团为代表的中 国水电建设企业积极布局海外水电产业，同时在抽水蓄能电站在行业内更宽范围的应用下，中国水电建设行业开 拓出了更大的发展空间。另外，值得注意的是，中国水电建设行业前期资金投入量较大，相关企业需要有雄厚的 资金实力。完整版《2023水电建设深度报告》来源于公众号：百家全行业报告 研究报告内容节选如下

　　中国水力发电装机规模增速在2014年以后持续下降，且在2015年及之后落后于火电装机规模增速，在中国 五大电源中增速最低，中国水电建设行业面临中国水电建设空间逐步压缩，行业增速长期下行局面。非 洲、南美洲、亚洲欠发达地区水能资源蕴藏丰富但电力工业发展薄弱，电力系统基础设施落后，无电人口 较多，存在广阔市场机遇。因此，中国水力发电企业拓展海外市场，打开海外水电增量空间将成为新趋 势。中国水电企业经历七十年开发建设运营历程，已积累丰富的工程建设经验及技术储备，且中国水系辽 阔、地形复杂，中国水电企业面临的开发建设情况较欧美发达国家更为复杂，较发达国家竞争对手具备一 定竞争优势。伴随“一带一路”倡议的稳步推进，中国企业在“一带一路”沿线基建能源业务不断拓展深 化，水电开发模式也从以EPC模式为主转化为投资模式为主导。以三峡集团为例，截止2022年底，三峡集 团水电开发业务遍布全球47个国家地区，境外资产规模突破2000亿元，以标准“走出去”带动设计、制 造、建设、银行等全产业链资源“走出去”，境外发电量超1,000亿千瓦时

　　抽水蓄能电站利于电力系统“削峰填谷”，保证电网稳定运行。抽水蓄能电站启停灵活、具备发电储能双 重作用，可在用电低谷时利用电网多余电量抽水蓄能，避免火电、核电机组频繁启停，保持平稳运行，用 电高峰时多发电，保障电力供应。此外，风能及太阳能是一种随机性、间歇性的能源，发电稳定性和连续 性较差，风电及光伏并网给电力系统实时平衡、保持电网安全稳定运行带来巨大挑战，而抽水蓄能电站具 有启停灵活、爬坡速度快等常规水电站所具有的优点和低谷储能的特点，可有效缓解风电及光伏发电给电 力系统带来的不利影响。在中国峰谷用电差异不断增加及风电及光伏装机不断增长的背景下，中国政府逐 步重视抽水蓄能水电站建设。2017年到2022年，水电总装机容量从17.8亿千瓦增长至25.6亿千瓦，同期 中国抽水蓄能电站装机容量幅度超过20%，成为水电装机增长重要驱动力

　　水力发电工程前期资金投入较大，需要充足的资金保证其建设进度，水电工程具有连续性，一旦资金链供 应出现不足，则会影响水利工程的建设和投产。同时，部分水利工程依靠融资进行建设，巨大的财务费用 将会造成水电企业的资金压力，对企业将产生一定风险

　　新中国成立伊始，中国电力工业基础薄弱，人均年发电量不足8千瓦时，鉴于中国东西向地形落差大，水域 广阔，潜在水能资源丰富的特点，中国政府大力发展水电事业。新中国成立以来，中国水电行业发展历程可分为 萌芽期、启动期和高速发展期

　　萌芽期：新中国成立初期，中国水电行业呈现规模小、数量少、技术水平低的特点，并面临着中国国内生产资 料奇缺、国际经济封锁等多重困难。为满足中国工业建设用电需求，中国在苏联技术支持下设计建设 一批工期短、投资少的中小型水电站，如狮子滩、古田一级、黄坛口、上犹江、流溪河、佛子岭、新 疆乌拉泊、西藏和海南东方等。1957年中国自行设计、自制设备、自主建设的第一座大型水电 站—新安江水电站开工建设，次年，中国首座百万千瓦级水电站—刘家峡水电站在黄河上游开工建 设，并于1975年顺利建成，标志着中国具备大型水电站建设运营能力。

　　此阶段，坝基抽排减压、混凝土温度控制等一系列技术创新成功应用在水电站建设领域，中国地质勘 探和测量、水能规划、水文泥沙、施工、机电与金属结构等专业理论与技术不断进步，为中国水力发 电行业持续发展和行业标准规范制定提供理论技术支持。

　　启动期：在1978年后，水电行业在中国政府的指导下开始建设体制改革的探索，具体如下：①20世纪80年代 初，中国水电建设实行工程概算总承包制，打破传统计划经济体制，红石、白山和太平湾水电站相继 开工；②在工程概算总承包制实施的同时，中国政府在鲁布革电站试点业主负责制，并于20世纪80 年代末全面推广业主负责制，水口、岩滩、五强溪、隔河岩、漫湾及二滩等水电站皆是业主负责制下 水电站建设代表；③1994年，《中华人民共和国公司法》颁布后，中国水电行业全面实施公司化改 制，进入项目法人责任制阶段，龙滩、小湾、公伯峡、洪家渡、三板溪等水电站建设均是采用项目法 人责任制。在水电行业全面提速发展阶段，中国政府投资建设了众多大中型水电站，其中代表项目便在1978年后，水电行业在中国政府的指导下开始建设体制改革的探索，具体如下：①20世纪80年代 初，中国水电建设实行工程概算总承包制，打破传统计划经济体制，红石、白山和太平湾水电站相继 开工；②在工程概算总承包制实施的同时，中国政府在鲁布革电站试点业主负责制，并于20世纪80 年代末全面推广业主负责制，水口、岩滩、五强溪、隔河岩、漫湾及二滩等水电站皆是业主负责制下 水电站建设代表；③1994年，《中华人民共和国公司法》颁布后，中国水电行业全面实施公司化改 制，进入项目法人责任制阶段，龙滩、小湾、公伯峡、洪家渡、三板溪等水电站建设均是采用项目法 人责任制。在水电行业全面提速发展阶段，中国政府投资建设了众多大中型水电站，其中代表项目便是全球水电装机规模最大的三峡水利枢纽。截止1999年，中国水电发电量1,965.8亿千瓦时，装机规 模7,297万千瓦，分别居世界第四和世界第二。

　　改革开放后，在中国进行社会经济政治的全方位改革背景下，水电行业开始建设体制改革的探索。

　　高速发展期：2000年以来，在西部大开发战略和西电东送工程推动下，雅砻江、大渡河、澜沧江、金沙江、乌江 等水能富集区域按照流域规划有序开发，龙滩、小湾、溪洛渡、向家坝、瀑布沟等水电站相继开工投 产，中国水电在装机容量与发电量、设计与施工、设备制造与运行管理等方面全面发展，稳定推进。 水电市场化改革持续深入推进，投资主体多元化、梯级开发流域化、管理制度现代企业化是这一阶段 水电行业主要特征。

　　中国水电建设行业较海外国家而言起步较晚，上游原料建材普及度高，主要为钢筋混凝土、钢材、机电设备 和勘测设计方案供应商等，其中发电机组设备依赖进口，但上游总体市场供应充足，不存在稀缺性，国产化程度 较高；中游主要由水力发电建造和运营商组成，以水电站为代表；下游由售电主体和电力用户组成，需求旺盛

　　中国水电建设行业上游市场供应充足，不存在稀缺性，国产化程度较高，但发电机组对进口依赖较大，企业 议价能力低。中游为水力发电建设和运营企业，中游水电建设企业日常营运成本中最大的为折旧费，收入来源主 要为发电收入；下游主要涉及售电主体和电力用户，其中售电主体性质多元灵活，电力用户用电需求量增长，需求结构稳定。中国水电建设产业链的发展趋势主要有：（1）高效节能：水电建设行业在发展过程中，要求对能 源的利用要更加高效，因此，水电建设行业从中游到下游都需要在技术上实现节能和高效的运行管理；（2）产 业链协同发展：随着社会经济的不断发展，水电建设行业也需要更加注重协同发展，打破各环节之间的壁垒，实 现产业链的协同发展，从而完成更加高效的水电生产工艺

　　中国水电建设行业产业链上游由勘测设计、建筑施工、机电设备等原材料供应商组成，其中，勘测设 计成本占比在1.5%-2%之间、建筑施工成本占比约45%、机电设备成本占比约25%：（1）勘测设 计：勘测设计是水电站规划及建设初期重要工作。水电工程建设勘测设计科研工作可分为预可行性研 究、可行性研究、招标和施工图绘制四个方面及相关报批、专项设计等方面工作。中国电建等大型国 企主导水电勘测设计业务。勘测设计工作的完成需要从业人员具备对经济社会发展、水电建设、地形 地质、水文气候等多个领域拥有丰富技术储备及经验。因此，提供勘测设计的水电服务企业多是拥有 多年水电工程建设的大型企业，如中国电建、葛洲坝集团、中国水利水电科学研究院、长江勘测设计研究院等企业。其中，中国电建约占75%-80%水电勘测设计业务市场份额。勘测设计成本约占水电 站建设成本1.5%-2%；（2）建筑施工：水电建筑施工成本比重高。水电站建设包括水库、坝体、引 流隧洞、厂房等多种水利工程及土建工程建设，且水电站建设工期较长，百万千瓦级大型电站建设周 期约8-10年，需耗费巨额人力物力，一座百万千瓦级大型坝式水电站建设总耗资约100-120亿元，其 中水电建筑施工成本占比约45%。水电建筑施工难度高、耗时长，由少数大型国企主导。水电站建设 需综合考虑水文气候、地形地质、坝体、引流隧洞、水库、机电设备等多方面因素，对工程建设的安 全性、稳定性、模块的相容性及可升级性等方面要求极高，施工企业需建立严格的质量保证体系，且 需拥有综合水利工程、电力、土建等多方面专业人才的团队。此外，水电站建设工期较长，对施工企 业资金及资源调配能力提出考验。水电建设施工企业业绩稳定，负债率较高。水电建设施工业务基本 遵循“竞标-垫资建设-回款”模式，业务净利润与业务量、中标下浮率、材料人工成本、建设周期等 因素高度相关。由于中国电建、葛洲坝集团等顶尖专业水电工程集团主导水电建筑施工业务，且水电 工程计价和调价机制随着产业发展较为成熟，项目下浮率和利润率趋于稳定，项目规划由专业团队把 控，施工进度相对可预期，因此水电建筑施工业务龙头企业业绩稳定性较强。由于水电建设施工业务 需垫资建设，建设施工企业较普通建筑企业负债率更高；（3）机电设备：水电机电设备主要是水轮 机、水轮发电机，共同构成水轮发电机组。大型水轮发电机组工艺复杂、机械精密，技术含量高，中 国早期的水电机组多采用GE、西门子等外资企业产品技术。随着中国高端制造业的发展，部分大型企 业集团已掌握相关研发制造技术，如东方电气、哈尔滨电气、上海电气、国电南瑞、能事达等。当 前，中国水电站水轮发电机组的国产化率已达到90%以上，成本占比约25%。常见机电设备业务遵循 传统制造业“采购-生产-销售”的经营模式，业务利润与生产成本、售价、销售渠道紧密相关。在发电机组容量、耗能等技术不断创新进步推动下，中国水轮发电机组企业存在获取更高利润空间。

　　中国水电建设行业产业链中游主体是水力发电建造和运营商，以水电站为代表，水电站收入受上网电 价、上网电量及增值税退税等多个因素影响。中国政府针对上网电价提出四种不同类型定价模式，上 网电量由发电量、厂内用电和线损率共同决定，而增值税退税政策则是依据水电站装机规模决定是否 适用。水电站上网电价有成本加成法、倒退减价法、标杆电价法和市场化定价法：（1）成本加成 法。2001年4月，国家计委（现为国家发改委）发布《关于规范电价管理有关问题的通知》，规定 2001年4月前已投产水电站（曾执行还本付息价）和2004年及之后所在省市未公布标杆电价的中小型 水电站适用成本加成法，具体价格由政府价格主管部门依发电项目经济寿命周期，按照合理补偿成 本、合理确定收益和依法计入税金原则核定；（2）倒推减价法。《国家发展改革委关于完善水电上 网电价形成机制的通知》规定跨省、跨区域送电的水电站，其外送电量上网电价按照受电地区落地价 扣减输电价格（含线损）确定，其中，受电地区落地价由送、受电双方按照平等互利原则，参照受电 地区省级电网企业平均购电价格协商确定；（3）标杆电价法。《国家发展改革委关于完善水电上网 电价形成机制的通知》规定省内上网电价实行标杆电价制度，标杆上网电价以本省省级电网企业平均 购电价格为基础，统筹考虑电力市场供求变化趋势和水电开发成本制定。水电比重较大的省（区、 市），可实行丰枯分时电价或者分类标杆电价，个别情况特殊的水电站上网电价个别处理；（4）市 场化定价法。电力体制改革的持续推进将有效促进水电上网市场化定价，《国家发展改革委关于完善 水电上网电价形成机制的通知》鼓励具备条件的地区，可探索通过招标等竞争方式确定水电项目业主 和上网电价，当前向家坝、溪洛渡等水电站部分电力输送采用市场化定价法。折旧成本和财务费用是 水电站运营成本最高部分。水电站建设牵扯到大坝、库区、厂房、机电设备等大额初始性投资，占用 巨额现金流，因此水电站业主通常通过债务融资获得初始投资额，造成后续财务费用高企，同时大额 初始性投资形成坝体、厂房、设备等大规模固定资产，后续折旧成本高企，水电站折旧成本约占运营 成本40%-50%，财务费用约占营业成本20%-30%。此外，水电站运营期间需向政府缴纳0.005- 0.008元/千瓦时的水资源费用及0.008元/千瓦时的库区维护基金（三峡水利枢纽执行《长江三峡工程 建设移民条例》规定征收库区维护基金

　　中国水电建设行业产业链下游主要由售电主体和电力用户组成。水电站通过国家电网、南方电网等电 网企业向下游输配电力。水电行业产业链下游是上网发电环节，即水电企业将电力卖给国家电网及南 方电网两大电力企业，由电网向下游用户输送清洁电力。水电属可再生清洁能源电力，发展水电利于中国能源结构转型，建设环境友好型社会及生态文明，因此，中国政府出台多项政策理顺水电上网电 价，依据电站及电能需求方特点制定不同上网电价政策。旅游休闲成为部分水电站新兴下业。水 电站多建在中大型河流中上游，水量丰富、气候湿润、风景秀丽，且拥有大型水库适宜开发旅游休闲 产业。故部分水电站如三峡水利枢纽开展风光旅游，吸引游客。

　　新中国成立伊始，在电力工业薄弱、人民生产生活用电极度缺乏的背景下，中国政府利用中国水系丰富、水 能资源丰富的优势，大力支持水电建设开发，组建企业集团投身水电上下业，制定水电建设行业发展政策， 合理规划水电开发布局，推进大型水电机组研发建设。经历近70年发展，中国水系开发已过半，行业进入成熟的 稳定推进期。同时，随着中国进入经济新常态，电力需求减弱，风能及光伏新兴可再生能源得到政府大力支持， 中国水电建设行业市场增速呈现低速增长态势。水电建设行业属于能源行业，业内普遍以发电量（千瓦时）表示 市场规模。2017至2022年，中国水电建设行业市场规模由11978.65亿千瓦时增加至13522亿千瓦时，年均复合 增速约为2.5%。

　　水力发电与其他发电来源相比具有较好稳定性与可循环使用优势，综合考虑到经济和带动作用等因素，水力 发电建设是中国现阶段发展清洁能源中性价比最高的方案之一。随着碳中和改革的推进、清洁能源的发展，清洁 能源占能源比例将持续扩大，而水电作为成熟的清洁能源在未来的能源结构的占比也随之扩大。同时由于中国清 洁能源的推进、碳中和的改革，中国水力发电行业市场规模进一步扩大。

　　未来五年，中国水电建设行业持续稳定增长，2023年1-4月，中国水电装机容量41633万千瓦，同比增长 5.3%，预计在2023年中国水电装机容量会超过120000万千万，但是行业增速有限，预计2023至2027年，水电 建设行业市场规模将以5.0%的速率持续稳步发展.在2027年会达到行业产量峰值--17257.88亿千瓦时

　　中国水电建设行业形成两大梯队。由于水电站前期投资金额较高且水电资源具有自然垄断性质，中国水电建 设行业呈现高集中度的行业特征。（1）七大集团主导中国水电开发市场。三峡集团、华电集团、大唐集团、华 能集团、国电投集团、 国电集团和国投集团是中国水电行业开发七大集团，截至2022年，七大集团已投产水电 装机量均超过2000万千瓦，超全国已投产水电装机容量的55%，是中国水电行业第一梯队，其中长江电力为中 国水力发电行业的龙头企业，长江电力的装机容量为4549.5万千瓦，比第二位的华能水电高出90%。（2）地方 能源集团及大型民营上市公司积极参与水电开发。地方能源集团及大型民营上市公司构成水电行业第二梯队，如汉能集团曾投资建设金安桥水电站、大坪电站、义合水电站等。

　　高投资壁垒铸就行业护城河。水电开发涉及水库、大坝、厂房等大型水利及土建工程，每千瓦建设成本1- 1.2万元，一座百万千瓦级大型坝式水电站建设耗资约100-120亿元，且水电站建设工期长达8-10年，考验公司 现金流稳定性及筹资能力，形成水电行业高投资壁垒。因此，参与水电开发企业多是大型国有及大型民营上市公司。

　　随着中国水电建设市场的不断发展，其市场竞争格局也在不断发生着变化，未来中国水电建设市场竞争格局 的变化趋势主要体现在竞争加剧。一方面，随着市场竞争的加剧，一些小型的水电建设企业将面临出清的风险。根据国家能源局发布的数据，中国水电装机容量已经超过4亿千瓦，市场已经进入饱和状态，因此市场上的竞争 压力也愈加明显。在这种情况下，中国水电建设企业之间的竞争将更加激烈，企业间的差距也将变得更加明显。 一些具有技术优势和规模优势的企业将不断扩大市场份额，而一些规模较小、技术不过关的企业则将面临更大的 市场竞争压力

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